比特币（Bitcoin），我相信每个人都听说过，一种基于分布式账簿技术的虚拟货币。（Distributed Ledger Technology, “DLT”or “block chain)形成的加密数字货币。虚拟货币通常被称为数字资产（Digital Asset）、加密货币（Crypto Currency），不管它叫什么名字，它的本质是可以像法定货币一样作为交换媒介转移和支付，可以在全世界流通。

近年来，虚拟货币发展迅速，各种虚拟货币的交易非常活跃。由于比特币等一些虚拟货币的稀缺，虚拟货币的价格飙升，但与此同时，市场波动剧烈，交易具有高风险、高回报的特点。市场需求和高投资回报促进了虚拟货币交易市场的不断创新和发展。各种虚拟货币交易平台竞相建立，各种商业交易模式层出不穷。同时，虚拟货币标准化期货合约在美国指定的合约交易市场进行期货交易。

期货交易的主要目的不是获得标的资产的所有权。投资者希望通过期货交易管理所有标的资产（如虚拟货币）的价格，以避免市场价格波动造成持有资产的投资损失，但由于期货交易保证金交易，投资者只需要少量资金购买大面值合同，一旦价格波动剧烈，可能导致投资保证金损失，交易风险高，特别是无现货投资者从事价格投机交易，在无现货价格对冲的情况下，容易造成巨大的资本损失。

因此，各国对期货交易采取了严格的监管。一方面，充分发挥期货市场的价格发现功能，为现货交易员提供价格风险管理工具，另一方面，防止市场过度投机造成的系统性金融风险。在实践中，许多虚拟货币交易平台除了虚拟货币现货转让交易外，还为虚拟货币交易提供存款、杠杆或融资安排等资本杠杆交易模式，类似于期货交易，具有存款杠杆交易的特点，所以虚拟货币杠杆交易也是期货交易吗？在实践中，许多虚拟货币交易平台除了虚拟货币现货转让交易外，还为虚拟货币交易提供存款、杠杆或融资安排等资本杠杆交易模式，类似于期货交易，具有存款杠杆交易的特点，所以虚拟货币杠杆交易也是一种期货交易吗？监管机构是否需要严格监管？如何监督？面对这一新技术和新市场，世界各地的监管机构一方面希望了解更多，鼓励和促进新事物的创新发展，另一方面履行法律监管职责，及时保护相关投资者的合法权益，避免系统性金融风险。因此，各国不断探索虚拟货币的监管。

最近，美国商品期货交易委员会（CFTC）虚拟货币杠杆交易是否进入其监管范围，在什么情况下，虚拟货币杠杆交易将被视为美国法律下的期货交易（actual delivery）具体的监管指导意见如何识别等。

本文旨在解释监管意见，分析美国法律监管机构的监管理念，供相关市场参与者和监管机构参考。如果现有的虚拟期货交易平台和从事虚拟货币交易的中介机构符合美国《商品交易法》认定的期货交易，将受到美国监管机构的监管，并需要按照监管要求进行登记和信息披露，否则将被认定为非法交易，并承担不利的法律后果。根据美国法律的有关规定，除非监管机构免除，否则美国境外主体向美国投资者提供此类交易也可能受到同样的监管。具体解释如下：

根据CEA第1a(9)节的规定，CFTC将虚拟货币认定为CEA被调整的商品，如碳排放、指数和债务工具，被认定为商品CEA法律调整和规范。此外，美国的许多司法案件认定虚拟货币是CEA必须遵守定义下的商品CEA相关法律规定和接受CFTC的监管。因此，虚拟货币落入CEA调整范围并引起监管机构的持续关注。

2.1 虚拟货币交易被视为美国法律下期货交易的两个要素

1)虚拟货币的交易对象必须是非CEA定义的合格合同参与者（eligible contract participant）或合格商业主体(eligible commercial entity)

根据CEA有关规定，接受商品交易的一方是CEA所定义的合格合同参与者或合格商业主体不属于商品交易CEA零售商品交易规定的零售商品交易（retail commodity transactions）类型。这里的零售商品交易相当于我们通常所说的散户投资者交易是为了保护普通投资者的合法权益。这里的零售商品交易相当于我们通常所说的散户投资者交易。规范此类交易主要是为了保护普通投资者的合法权益。如果接受商品交易的一方具有识别和判断风险的能力，则无需美国法律的调整和监督。

另外，要特别注意CEA调整后的零售商品交易关系不仅包括订立合同的情况，还包括相关主体在达成交易前提供交易机会、发布要约或促进交易形成的市场销售行为。如果商品交易方不符合特定主体的要求，商品交易将被认定为零售商品交易。当满足以下第二个条件且无其他法律例外时，该交易将被视为美国法律下的期货交易CEA的规范和CFTC的监管。

2)虚拟货币的零售交易合同提供商或合同交易对手通过保证金或杠杆交易或融资安排完成交易，或与合同提供商或合同交易对手一致的第三方为交易提供相同的杠杆交易安排。

是否满足这一条件是决定是否被视为期货交易的关键因素。本条件规定了三种看似不同的零售商品交易方式，即存款、杠杆和融资安排，但本质上基本相同，即买方可以获得交易的目标商品，无需支付全部付款，或者买方可以使用部分资金购买实际可购买的商品数量，即我们通常称之为杠杆交易。虽然融资安排不同于存款和杠杆交易，但如果真正的贷款资金转移没有发生在实际操作中，或者融资方和商品销售方是一样的，交易安排本质上与存款交易没有实际区别。因此，本文统一称这类虚拟交易为虚拟货币杠杆交易。

2.2 CEA2(c)(2)(D)(ii)除外

虽然满足前两个条件构成了零售商品的杠杆交易并进入CEA但是，如果交易有规范的范畴，CEA2(c)(2)(D)(ii)中共规定的五种情形之一的，不予受理CEA的调整。在五种情况下，零售虚拟货币交易可能实际适用CEA2(c)(2)(D)(ii)(III)(aa)除外。具体规定如下：

商品交易合同自签订之日起28生在签订之日起28天内或美国商品交易委员会规定的更长期限内（actual delivery），不视为期货交易。换句话说，即使交易符合零售商品交易，基于保证金或杠杆或融资安排，也可以在28天内或CFTC在规定的更长期限内，如果卖方实际将所有标的物交付给买方，则此类交易将不被视为期货交易，也不被视为期货交易CEA的调整和CFTC的监管。因此，除此之外，建立这种情况的唯一条件就是交易是否在28天或更长的法定时间内完成了实际交付CFTC因此，监管实践中最关心的问题CFTC最新监管意见新的监管意见。

根据CFTC监管指导意见，CFTC实际交付的识别方法是采用功能方法（functional approach）综合判断交易全过程的具体情况，综合判断是否构成实际交付，而不是以双方在相关交易文件、宣传材料等书面文件中的书面表达作为实际判断的依据，我们可以认为这是一个实质性的判断原则。

CFTC2013年发布的关于CEA2(c)(2)(D)(ii)(III)(aa)除规定外，实际交付识别的监管指导意见，但最新发布的监管指导意见是关于虚拟货币交易中实际交付识别的特别指导意见。同时，CFTC特别是，2013年发布的指导意见仍将发挥作用。除虚拟货币以外的其他数字资产或数字货币可作为交换媒介，将按照2013年的指导意见进行监督指导，并结合本意见进行监督指导。同时，CFTC特别是，2013年发布的指导意见仍将发挥作用。除虚拟货币以外的其他数字资产或数字货币可作为交换媒介，将按照2013年的指导意见进行监督指导，并结合本意见进行监督指导。CFTC表示将继续通过综合评估所有相关因素来确定实际交付。

对虚拟货币实际交付的认定，CFTC建立实际交付需要满足以下条件：

无论是保证金、杠杆还是其它融资安排交易，投资者对所有大宗商品获得所有和控制权（possession and control）；自交易之日起28天或28天后，所有数量的商品都可以在任何交易场所自由进行商业交易。

第二，自交易之日起28天后，要约人（offeror）与对手交易卖方(counterparty seller)，包括该要约人与对手交易卖方的关联机构或其他一致行动人，不再对基于保证金、杠杆或其他融资安排所购买的所有数量的商品享有任何的利益、法律权利或控制。

2.1 虚拟货币的性质

CFTC新发布的意见特别解释了虚拟货币的范围，新的监管指导适用于作为交换媒体存在（a medium of exchange）虚拟货币。由于虚拟货币仍在不断发展，CFTC虚拟货币的具体定义不准备划定具体范围，而是注重功能方法的实质性判断是否属于新指导的适用对象。由于虚拟货币仍在不断发展，CFTC不准备对虚拟货币进行具体定义，划定具体范围，而是重点关注功能方法，实质性判断是否属于新指导的适用对象。本指导意见不适用于虚拟货币以外的其他数字资产的，可按2013年监管指导意见适用。

2.2 虚拟货币所有权

CFTC虚拟货币的所有权很难根据目前的情况来定义。与其他商品不同，传统意义上的所有权识别可能不适用于虚拟货币，以判断它是否构成虚拟货币的实际交付。CFTC希望通过强调买方对虚拟货币的实质性占有和控制来确定买方是否真的实现了所有权和控制，而不是通过规则的定义来确定虚拟货币的所有权，从而判断买方是否拥有虚拟货币，这也反映了CFTC监督确定的功能路径。

2.3 虚拟货币的所有和控制

实际交付标准中提到，买方需要对虚拟货币进行所有和控制，因此如何理解所有和控制以及是否需要实际持有密钥或区块链地址才能识别为所有和控制将对识别实际交付产生重要影响。

例如，虚拟货币是否可以通过第三方存管认定为实际交付。新的监管指南明确表示，是否必须持有密钥或区块链地址，不是主要的判断因素，关键是买方购买虚拟货币是否具有实际控制能力，即使密钥或区块链地址在第三方持有，但买方可以自由无限地指示第三方在技术允许的下随时处置虚拟货币。如果能证明它有这种实质性的控制力，也会被认定为实际交付。

为方便市场主体更好地了解虚拟货币实际交付的认定标准，CFTC共提供五个示例。这五个示例只是解释识别标准的典型情况，并不意味着所有的交易情况。未落入示例范畴的交付情况将根据各种具体因素进行分析和判断。

示例1：如果在签订协议、合同或交易后28天内，在相关公共分类账或区块链地址上有虚拟货币转移记录，则可以证明所购买的所有虚拟货币（包括杠杆、保证金或其他融资方式的任何部分）都是从卖方的区块链地址转移到买方的区块链地址，买方对区块链地址有独立的所有权和控制权，可视为虚拟货币的实际交付。当交易场所或其他第三方要约人作为中介时，虚拟货币的公共分布式账簿应反映虚拟货币从交易对手卖方的区块链地址转移到第三方要约人的区块链地址，然后从第三方要约人的区块链地址转移到买方的区块链地址，买方在地址上拥有独立的所有权和控制权。

示例2：在订立交易之日起28日内满足下列条件的，视为实际交付：

（1）交易对手卖方或要约人已将购买的虚拟货币的所有数量，包括使用杠杆、存款或融资购买的任何部分，交付给存款人（如钱包或其他相关存储系统），存管人与买方签订协议，代表买方持有虚拟货币，存管人不考虑要约人、对手卖方或与要约人或
对手方卖方在类似基础上共同行动的人所主张的任何利益。但，该存管人不得被交易对手卖方拥有，控制或附属于该交易对手卖方（包括其任何母公司，子公司，合伙人，代理人，关联公司以及与交易对手卖方一致行动的其他人）；

（2）买方已完全控制了虚拟货币（例如，在技术上可行的情况下，可以在任何时候从存管人中任意取出并自由使用所购买的全部数量商品的能力，包括按其选择转移到另一存管人）；

（3）就所交付的商品而言，28天期限过后，基于通过保证金，杠杆或融资安排所购买的所有数量商品上不存在任何抵押或要约人、对手方卖方或与要约人或对手方卖方的一致行动的人基于同样基础所产生的利益或法律权利。这种情况假设所购买商品的任何部分都不能被强制销售或以其他方式使买方失去作为满足实际交付条件的控制。

示例3：如果在达成交易后的28天内，所购买的所有数量的商品未从要约人或交易对手卖方（或其各自的交易场所）拥有或经营的，或与之关联的数字帐户或分类账簿系统中转出并由单独、独立、被许可的存管人或根据示例2买方所保持所有和控制的区块链地址接收。

示例4：如果在交易达成后的28天内，要约人或对手方卖方进行了帐簿记录，目的是表明已经向买方进行了虚拟货币的交付，但卖方或要约人未按照示例1或示例2中所述的方法实际交付买方所购买的虚拟货币的全部数量，包括使用杠杆，保证金或融资进行的购买的任何部分，无论买方与要约人或对手方卖方之间是否达成协议、合同或交易旨在建立一项可被实施的合同义务以将商品交付给客户，则该情况将不会认定为实际交付。

示例5：如达成交易之日起28天内，虚拟货币的买卖协议、合同或交易在买方与要约人或对手方卖方（或与要约人或对手方卖方一致行动的人）之间通过转期、抵销、净额结算或以现金或虚拟货币（购买的虚拟货币除外）进行结算，则不会发生实际交付。

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