【投资策略报告】

铁矿石期价：需求不振下压供给侧改革力挺

长江期货一队

【投资策略安排】

一.投资标的：大连商品交易所铁矿石I1701合约

二.投资周期：2016年9月初至11月底

三.投资资金：人民币10，000，000元整

【投资机会分析】

一.

宏观经济分析

7月15日，国家统计局公布了上半年经济数据，见表一。表一中国2016年上半年重要经济指标

经济指标

上半年

全年

GDP

6.7%

6.9%

工业增加值

6.0%

6.1%

固定资产投资

9.0%

10.0%

民间投资

2.8%

10.1%

房地产开发投资

6.1%

1.0%

社会消费品零售

10.3%

10.7%

CPI

2.1%

1.4%

PPI

-3.9%

-5.2%

进出口

-3.3%

-7.0%

出口

-2.1%

-1.8%

进口

-4.7%

-13.2%

新增人民币贷款

7.53万亿元

11.72万亿元

新增社融

9.75万亿元

15.41万亿元

数据来源：国家统计局

1.经济增速仍处于低位，但有改善迹象

GDP值分析：二季度GDP增速稳于6.7%，持平于一季度，但仍然是2009年以来最低值（图1）。去年中国的实际增长速度是6.9%。在过去5个季度中，中国有4个季度出现了GDP增长速度放缓。而在过去20个季度中，中国有15个季度出现GDP增长放缓。中国人大通过的2016年全年增长目标是6.5%到7%，低于2015年“7%左右”的目标。经济惯性下滑压力仍然较大。

PMI值分析：9月1日，国家统计局和中国物流与采购联合会发布了8月份中国制造业和非制造业采购经理指数PMI（图2）。数据显示，8月份制造业PMI为50.4%，比上月上升0.5个百分点，升至临界点以上，为近期高点，且高于去年同期0.7个百分点，呈现出生产和需求回升、结构进一步优化的特征。一是生产保持稳中有升。生产指数连续6个月保持在52.0%以上，本月为52.6%，是今年以来的高点，比上月上升0.5个百分点。二是市场需求回暖，供需矛盾有所缓解。新订单指数为51.3%，比上月上升0.9个百分点，涨幅较大，与生产指数的差值进一步缩小。三是供给侧改革继续推进，结构调整效果进一步显现。四是企业采购活动有所加快。原材料购进价格指数为57.2%，比上月上升2.6个百分点，连续两个月上升。采购量指数为52.6%，比上月上升2.1个百分点，为今年高点。五是企业信心有所增强。生产经营活动预期指数为58.2%，分别高于上月和去年同期2.9和4.1个百分点。

工业增加值分析：二季度工业增加值累计增速为6.0%，低于去年年底的6.1%。从恢复力度来看依旧较弱（图3）。本月企业反映生产经营中的主要困难有三方面：一是进出口下行压力依然较大。由于全球经济增长复苏乏力，制造业进出口回升动力仍显不足。新出口订单指数和进口指数分别为49.7%和49.5%，虽比上月有所回升，但仍持续位于收缩区间。二是反映资金紧张的企业比重持续超过四成。三是劳动力和运输成本上涨的企业比重有所增加，企业降成本的难度依然较大。

货币供应量分析：二季度新增人民币贷款9.75万亿元，为去年全年新增贷款的64.25%；新增社会融资总量9.75万亿元，为去年全年新增社融的63.27%（图4）。按照央行“稳健的货币政策”角度分析，预计下半年度新增货币的投放将会放缓，不大可能大幅超越去年，因此下半年的货币投放规模将会有所收敛。

2.固定资产投资继续下滑

二季度，我国固定资产投资同比增长为9.0%，增速比一季度回落1.7个百分点，比去年年底回落1个百分点，固定资产投资仍处于下降通道之中。3.房地产投资增速加快，商品房销售改善，但限购措施加强

房地产做为钢材下游最大的消费行业，其需求的增减直接关系到钢价走势，因此给予重点分析。2016年1-6月份，全国房地产开发投资46631亿元，同比名义增长6.1%，增速比一季度回落0.1个百分点，但大大高于去年1%的增速。其中，住宅投资增长5.6%。房屋新开工面积77537万平方米，同比增长14.9%，其中住宅新开工面积增长14.0%。全国商品房销售面积64302万平方米，同比增长27.9%，其中住宅销售面积增长28.6%。全国商品房销售额48682亿元，同比增长42.1%，其中住宅销售额增长44.4%。房地产开发企业土地购置面积9502万平方米，同比下降3.0%。6月末，全国商品房待售面积71416万平方米，比3月末减少2100万平方米，比5月末减少753万平方米。上半年，房地产开发企业到位资金68135亿元，同比增长15.6%。6月份，房地产开发景气指数为94.40，比5月份回落0.08点。

近期持续的政府限购政策已对购房者预期产生较明显的冲击，各地纷纷出台的限购信号进一步阻碍了购房者的投资步伐，对需求形成抑制。预计限购、首付与二套房首付上调的地产新政对地产销售将在1个月后产生效应，下半年房地产市场后出现较为明显的交易量萎缩。

二.供给因素对铁矿石市场价格的影响

1.铁矿石产量

全球四大矿山铁矿石季度产量见图5所示。从去年3季度开始的减产行为已经在今年1月份结束。二季度除必和必拓季度产量恢复程度尚未达到去年3季度最高水平外，其它三大矿山的铁矿石产量均创出或接近历史最高水平。

图5：全球四大矿山铁矿石产量

力拓作为全球最大的铁矿石矿商之一，近年来在澳大利亚偏僻地区扩大铁矿石的开采。7月19日矿业巨头力拓集团公布了二季度产量报告，其在澳大利亚皮尔巴拉地区铁矿石产量8090万吨，同比增长8%，环比增长1%；发货量8220万吨，同比增长6%，环比增长7%，发货量按年度计算达到3.3亿吨这一2016年年度目标。一季度，因天气状况恶劣，出口明显受阻，这也是一季度铁矿石价格上涨的原因之一。力拓预计，2017年其产量仍将维持在3.3-3.4亿吨。

7月21日，淡水河谷公布第二财季数据：第二季度铁矿石产量8680万吨，高于预期8600万吨，较第一季度增加930万吨。报告指出，第二季度产量大增主要得益于北部体系的良好表现，卡拉加斯产量达到3650万吨，创下第二季度产量新纪录，较去年同期增长490万吨，增长率达15.5%。在全球钢铁产能过剩、钢价下跌的背景下，淡水河谷仍计划到2018年将矿石产能提升至4.5亿吨。报告显示，淡水河谷的成品产量与开采总吨数之比为：2013年为39%，2014年为41%，2015年为46%，2016年第二季度，这一比率从去年同期的45.4%提高至46.1%。

随着铁矿石生产在2016年有复苏的迹象，巴西、西非、澳大利亚和中国等的铁矿生产商又开始跃跃欲试，尤其是澳大利亚铁矿石巨头瑞尼哈特在皮尔布拉地区新建的Roy Hill铁矿项目，全球铁矿石产量过剩无疑会加剧，即使有微弱迹象表明需求似乎在改善，但预计下半年铁矿石价格将进一步疲软。

2.铁矿石进口量与港口库存

上半年，除2月分春节假期影响，导致当月铁矿石进口量为7361万吨以外，其它各月份的铁矿石月进口量均保持在8200—8600万吨的水平，处于历史高位，对外矿的依赖度已提升至70%左右。铁矿石港口库存从5月份开始长期保持在在1亿吨以上，从绝对量上处于高位（图6）。铁矿石进口平均价格在接近60美元/吨后，近期开始下跌（图7）。3.矿石成本仍处下降中，扩产竞争犹存

主动降成本与被动降成本：去年底铁矿石普氏价格跌破50美元/吨的支撑关口，创近五年多来的历史新低，价格低于大部分非主流矿的生产成本，并开始向主流矿成本靠近。从2014年CFR中国成本方面来说，力拓和必和必拓的成本一般在36—37美元/吨，淡水河谷的成本在38—39美元/吨，而FMG成本最高，在50—55美元/吨，即已经基本接近于第四大矿山FMG的成本价了。但得益于澳元与雷亚尔币的走软和油价下滑，以及矿山自己压缩成本，现各矿山成本基本再下一个台阶，其中FMG表示，该公司去年每吨铁矿石的生产成本只有19.50美元，目前FMG从采矿、运输到装船的成本（C1）为25.9美元/吨，并不是市场猜测的48美元，目标2016财年计划现金成本为18美元/吨，目前实现的销售价为48美元/干吨。从总成本来说，换算成62品位矿，FMG的盈亏平衡点为39美元。若但从生产成本这一块来看，即使铁矿石一直维持在50美元/吨下方运行，四大主流矿都能稳定盈利和通过扩产要抢占更大的市场份额。

相对于国外矿山的成本优势，国内矿山大部分处于亏损状态。国家出于战略性考虑，去年依法适当下调铁矿石资源税征收比例，减按规定税额的40%征收，本次政策规定资源税征收比例为原定税额的40%，每吨矿10-25 元资源税征收范围计算，相应减少矿企吨矿成本约6-15 元。从经营的角度来讲，资源税的下调有利于其改善短期经营状况，缓解因价格暴跌所带来的直接经营压力。但这也一定程度上延缓了高成本边际产能退出的速度，从整个行业出清以及矿石价格的反弹而言会产生压力。

因此，当前供给端的收缩程度主要取决于矿山自身对成本控制的程度和高成本矿山因亏损减产停产速度来决定，前期价格也因主流矿山减缓扩产速度而有所回升。相对于巨额的固定资产投入成本与廉价的生产成本来说，后期继续扩大产量生产的可能性依然较大。

图8国内矿山铁矿石产量

三.需求因素对铁矿石市场价格的影响

1.钢铁行业供给侧改革持续发力对矿石需求减少

根据国务院发布的《关于钢铁行业化解过剩产能、实现脱困发展的意见》，自2016年开始，用5年时间再压减粗钢产能1亿～1.5亿吨，今年要去掉的钢铁产能是4500万吨。截至7月底，我国钢铁行业退出产能2126万吨，完成全年目标任务量的47%。国家发展和改革委员会副主任连维良表示，去产能任务不能集中在年底完成，因为去产能有很多任务要做，都需要时间，这意味着9、10、11月份将进入去产能的攻坚阶段。23日，承担全国三分之一钢铁产能压减任务的河北省公示了2016年化解钢铁过剩产能企业及装备名单，涉及8个市、39家钢企的1840万吨炼铁产能和1600万吨炼钢产能，超过5月份在动员会上承诺的压减1726万吨炼铁、1422万吨炼钢产能（表2）。据Mysteel统计，压减计划的1840万吨炼铁产能中，涉及36座高炉，其中24座已停产，12座仍在产，在产产能655万吨，占总压减产能的35.6%。随着去产能工作的加速推进，将逐步影响到实际粗钢产量，进而减少对铁矿石的需求。若按1.6吨的铁矿石冶炼成一吨生铁、生产一吨钢坯需要消耗1.06吨生铁折算，今年压缩钢铁产能4500万吨，意味着将减少铁矿石需求约6800万吨。表2河北省2016年化解钢铁过剩产能分月计划表

月份

7（完成）

8

9

10

11

总计

炼铁/万吨

193

306

392

786

163

1840

炼钢/万吨

125

298

357

680

140

1600

不过铁矿石价格受钢材价格影响较大，如果钢材因减产导致价格上涨，则铁矿石价格也会随之上涨，这与铁矿石供需因素有矛盾之处。

2.粗钢产量难长期维持较高水平

据中钢协统计，8月上旬重点钢企粗钢日均产量169.86万吨 ，环比上一旬末增加7.78万吨，增幅4.8%。据此估算，本旬全国粗钢日均产量222.54万吨，旬环比增长3.39%。高炉开工率一直保持在78%—81%的水平（图9）。1—7月，全国粗钢产量累计46651.6万吨，与去年同期47604万吨仅减少952.4万吨，降幅并不明显（图10）。在需求端并未出现根本好转的情况下，如此高的粗钢产量是难以维持的，预计3、4季度国内粗钢产量将逐步下降。

3.

钢材库存开始增加

由于7、8月份国内钢价震荡走高，钢企效益出现好转。据钢联资讯测算，当前唐山钢厂螺纹钢吨钢利润在200元左右，一定程度上会刺激钢厂扩大生产。这将导致3、4季度全国钢材库存将上升（图11）。截止8月上旬末，重点钢企钢材库存为1336.94万吨，比上一旬增加52.93万吨，增幅4.12%。但从历史情况看，全国钢材库存仍处于低位。

图11：国内钢材库存指数

三.

技术分析

今年上半年，在所有大宗商品中，铁矿石期货价格涨幅是最大的。目前，铁矿石主力合约I1701有构筑右肩的可能（图12），一旦跌破颈线位置，价格将下跌到350元/吨附近。但这也是今年铁矿石下跌的极限位置。因为钢材价格已经不可能再回到去年2000元/吨以下的水平，否则意味着供给侧改革没有发挥应有的作用，这是不可想象的。

图12DCE铁矿石I1701日K线图

结论

鉴于上述分析我们得出以下结论：

1.随着供给侧结构性改革难度加大，下半年的主要风险在于，目前我国经济已经形成的弱平衡格局很容易被打破。受去产能、去泡沫和清理债务等因素影响，资金供需萎缩制约投资回升，经济增长仍有下行压力；物价方面须防止去产能力度过大导致收入下降，对经济增长产生负面冲击；房地产调控措施的出台，使得房地产投资回落的可能性加大。预计下半年物价涨幅将出现分化，消费品零售增幅基本平稳，固定资产投资、房地产投资、货币供应增幅略有下移，全年经济增长6.6%左右。

2.分析铁矿石行业供给因素发现，全球铁矿石供给量相对充足，港口库存较高，不存在供应紧缺问题；下游钢铁行业压缩产能的供给侧改革将使得对铁矿石的需求进一步减少，粗钢日均产量可能进一步下降；目前的铁矿石期货价格高于国外四大矿山的边际生产成本。但只要钢材价格不跌，受其拉动的影响，铁矿石价格也不会大幅下跌。这将造成铁矿石价格向上有需求不振的压力，价格下跌又有钢铁行业供给侧改革的支撑。

3.技术图表显示，近期铁矿石将出现调整行情，主力合约I1701下跌目标应在350元/吨附近。

综合各方因素风险，目前铁矿石价格受供大于求的影响上涨乏力，但也不具备大跌条件。预计3—4季度铁矿石期货价格正常波动区间为350—450元/吨区间。因此，波段操作是9—11月份的操作策略。近期应抓住反弹机会进行卖出操作，而在价格至少下跌到400元/吨以下再考虑买入操作。

【投资操作计划】

按照上述分析得到的结论，在铁矿石上进行波段性操作。主要操作方案设计如下：

1.交易对象：I1701合约；

2.交易方向：在400之上做空为主，400之下做多为主；

3.进场点位：400—450分批进场卖出；350—400分批进场买入；

4.资金管理：每次进场资金20%，共计70%仓位；

5.目标价位：卖出开仓后的出场价位在350—400元/吨；买进开仓后的出场价位在至400—450元/吨；

6.止损方案：亏损30%则止损出场。

【风险防控措施】

为防止意外风险发生，拟采取以下严格的风险防范措施：

1.持有的仓位最大不超过2000手，持仓所需保证金最多不超过800万元。最大亏损不超过本计划投资总资金30%（即300万元）的极限额度。

2.由主管财务的专人负责无条件实施止损计划。当止损计划实施之时就是本投资计划终止之日。

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