Token Fund随着17年底18年初那波超级牛市而大面积诞生，成为区块链行业的参与者与推动者，同时也造就无数个暴富神话。但好景不长，从年初开始，这次熊市已经持续近8个月且持续下探，一二级市场价格倒挂严重，大量Token Fund面临“投资即被套”、“投资即亏损”的窘境，乃至于不敢出手投资。

“即使我们有意愿在这个时间投，份额大概也只占到总投资额的二十分之一，如果没有其他投资机构一起投，项目就拿不到足够的资金，即便项目有价值，也还是会死掉。”起源资本创始合伙人冉立之说道。起源资本在去年年底由传统VC完全转型为Token Fund。

据链捕手了解，六七月份以来大部分Token Fund的投资速度已经大大放缓，现在行业整体投资速度只有年初的十分之一左右，许多Fund已经暂停投资并计划转型，多家知名Fund甚至进入休假状态。

显然，在牛市迟迟不见踪影、资金退出不明朗的情况下，LP们继续出资的信心与意愿会大大衰减，继而Token Fund行业将面临一轮大洗牌，多数Fund将面临生存还是死亡的严峻考验，DFund合伙人杨林苑更是表示，未来18个月90%的Token Fund将被淘汰。

这当然与目前的大熊市有关，其导致Token投资回报率大减乃至于为负，但同样也是Token Fund长期野蛮发展与助推造成的恶果。

“目前市场上大部分Token Fund是2018年春节之后成立的，进入的时间比较短，还没有形成独立的投资观点和自己的核心能力。”杨林苑说道。还有投资人表示，现在很多Fund管理团队都是代投出身，没有风险管理意识，也没有经历过市场周期，投资策略存在严重问题。

但就是在自身尚不成熟的情况下，Token Fund的投资策略普遍激进，刚成立就每月投资十多个项目的Fund比比皆是。而且，“过去有很多Token Fund把大部分时间花在各种会议和Social上，很少花时间去深入研究白皮书技术层面的信息。”Future Money李庆楠告诉链捕手。

由于Token Fund投资流程的宽松，“空气币”的爆发及其引发的熊市，一定程度上成为Token Fund与项目方“合谋”的结果，或者说行业过度透支项目长期价值、遭遇市场反弹的结果。在这个过程中，甚至还有不少Token Fund惨遭项目方“收割”。

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2.0时代的趋势

从整体态势来看，大部分Token Fund将走向转型、衰落甚至死亡已不可避免，但同时也会有一部分优质Token Fund将脱颖而出，成为Fund行业的主要玩家，乃至区块链行业的重要贡献者。

更值得期待的是，过去Token Fund行业存在的野蛮玩法和规则也随之凋零，而Token Fund 2.0时代也将到来，并衍生出Token Fund行业全新的玩法与规则。在与多位Token Fund行业资深从业者进行深入沟通后 ，链捕手认为Token Fund在2.0时代主要会具有以下特点与趋势：

第一，Token Fund一定要具有独立和专业的判断能力，尤其是对区块链技术要有深厚理解。现阶段有许多Fund都跟在头部Fund后面投资，或者根据团队背景、消息面进行投机性投资，但对项目所在行业研究不足。未来主流Token Fund需要对区块链有更加扎实的研究，并形成自己独特的判断能力与投资逻辑。

在采访中，多个Token Fund都表示已经将主要精力集中在区块链研究上。李庆楠就表示，近期他们团队都在进行扎实的技术研究，走访市值靠前项目并调研它们的白皮书落地情况，“基于技术研究的成果，对行业发展路径与趋势的洞见会打造出Token Fund的品牌，从而从激烈的竞争中跑出来。”

“虽然价值投资理念在这个市场短期还行不通，项目尚未落地价值无从体现，但价值投机逻辑会成为主导。”在李刚强看来，Token Fund仍然需要对项目的愿景是否清晰、用户需求是否明确、技术可实现性、Token经济体系的合理性与必要性等价值构成要素进行判断，依此投资的成功概率也会更高。

第二，Token Fund与古典VC基金将相互融合，其一级市场投资会越来越像股权投资。目前项目方的一次性融资大概率会转变为多轮融资，在资金退出方面，期限也会从此前的3-6个月延长至1-3年甚至更长，“毕竟一个项目没有两三年是很难创造出几倍的价值，投资人也应该给项目方更多的时间。”牛犊创投创始合伙人王静远说道。

在投资过程中，“以前合伙人可能聊完觉得不错就投了，投资全凭感觉，都不用做尽调。”李刚强说道，“但未来Token Fund的投资流程会越来越标准化，比如项目投资要经过投委会表决，要经过团队背景、商业模式和竞争对手等信息的尽职调查。”

还有投资人希望把传统VC投资中的定期财务汇报机制借鉴到Token投资中。冉立之告诉链捕手，他所在的起源资本正在探讨前述机制，并计划在未来签订的投资协议中要求项目方定期就Token使用情况、现金流等财务数据与机构方沟通。

Token Fund设立并行的法币基金并进行股权投资的案例也会越来越多，“未来每个主流VC都需要有一支Token Fund，大型的Token Fund也会需要有自己的法币基金，会是你中有我，我中有你的状态。”杨林苑表示。

第三，Token Fund会越来越重视项目投后服务和深度扶持能力，同时拓展投行、孵化或整合营销等增值业务将成为主流。虽然拓展投行等业务是Token Fund在投资难以为继的情况下不得已为之的举措，但这些业务无疑能增强Token Fund的综合实力。

放眼传统一级投资市场，许多项目的成功都与其投资机构的深度扶持具有密切关系，项目也会倾向于投后服务能力强的机构，如果Token Fund也能拓展自己的综合服务能力，帮助项目方解决运营过程中的问题，对增加自己的吸引力与投资的回报率都具有显著益处。

也有投资人表示，通过孵化拿到项目更低的筹码，同时投行、营销等增值服务的赚钱速度更快，是Token Fund拓展这些业务的主要原因。

但需要注意的是，过于多元的服务能力可能会分散Fund的精力，打造有区别度的专业服务能力更值得Token Fund尝试。

第四，越来越多Token Fund将主导被投项目进行业务协同甚至整合并购，这在互联网行业已经诞生相当多的案例。在数字资产市场的熊市中，多数项目由于已经完成一次性的ICO募资，资金势必会随着熊市的持续而逐渐紧缺。对于具有业务协同效应的项目，无论是项目方出于生存而“抱团取暖”的目的，还是投资方出于高价退出的目的，并购整合都是值得一试的选择。

第五，资管SaaS系统可能会成为主流Token Fund的标配。由于Fund投资的Token往往在不同交易所开通交易，随着投资数量的增加，Fund需要在数十个交易所开通账号进行交易，不仅操作繁琐，其中蕴藏的内部与外部风险不容小觑，因此Token Fund对资管SaaS系统的需求将越来越明显。

“涉及到交易所的所有地址都是匿名的，所以LP们根本无法监管到Token Fund的实际投资情况。这就存在做假账的嫌疑，比如基金经理很有可能用自己的钱低价位买进去，再用基金的钱高价收回去。”BKFUND管理合伙人许超逸认为，如果Fund方接入上链的资管SaaS系统，将有助于向LP们证明其投资业绩真实可信以及进行再募资。

历经本次超级熊市的洗礼后，上述趋势很可能将呈现在Token Fund行业接下来的发展过程中，并加速Token Fund行业的进化迭代，走向合规化、生态化以及健康化。

注：感谢DADAO评级创始人李祎以及德鼎创新合伙人王岳华对本文的支持。